PCB混战，谁真正赚到了钱？
AI算力席卷全球，服务器、智算集群需求爆发直接拉动PCB订单井喷。一众厂商扎堆扩产，摆明了都想分一杯羹。
如果只看谁分得最多，那显然是东山精密。
2025年东山精密营收规模突破400亿元，在一众PCB厂商中继续保持领先，而且其还是全球第一大边缘AI设备PCB供应商。
但营收规模大的，未必能赚钱。
像东山精密虽然有着400多亿元的营收，但2025年其净利润仅13.86亿元。再看同行胜宏科技和沪电股份，这两家营收大概只有东山精密一半，赚的钱反而是它的两三倍。
为什么会这样？简单说就是业务结构的问题。
东山精密的业务盘子是大，但不全是高毛利的活。除了PCB和FPC，它还有LED、触控面板、精密组件这些低毛利业务，整体毛利率自然就被拉下来了。
反观胜宏科技和沪电股份，这两家主要押在了AI服务器所用的高多层板（HLC）、高密度互连板（HDI）上。这类板材技术门槛高、卖得贵，2025年它俩PCB业务毛利率均在30%以上。
看到这，不由要问，东山精密是真的不行了吗？
如果因此就说东山精密不行了，那就看浅了。其实这家公司手里还藏着两张牌，一张是高端PCB，一张是光模块。
第一，高端PCB，虽迟但到。
在我们拿东山精密整体毛利率对标胜宏科技、沪电股份等纯种PCB企业时，可能忽略了一件事，那就是它的高端PCB制造能力其实并不弱。
早在2018年，公司就通过收购Multek补齐了高端PCB业务版图。
收购后东山精密也没闲着，之后几年在Multek体系内持续推进产线升级与技术改造，目前已具备78层及以上超高多层与7阶厚板HDI PCB的专业制造能力。
2025年7月，公司还公告拟不超过10亿美元投建高端印制电路板项目，其中第一期产能预计2026年第三季度开始释放，专门匹配AI服务器、高速运算硬件的中长期市场需求。
等到这批高价值AI PCB陆续放量，东山精密电子电路业务内部产品结构将持续优化，有望逐步对冲传统低端线路板等带来的毛利拖累。
第二，高调跨界，杀入光模块。
公司的野心早不止于PCB，其还瞄准了光模块，2025年通过斥资不超过59.35亿元收购索尔思光电闯入该赛道，这也成为其赶超纯种PCB厂商的杀手锏。
不过，一个做PCB的厂商为什么要跨界做光模块呢？
一方面，光模块和PCB同属AI算力核心配套零部件，客户重叠度较高。东山精密就可以把PCB和光模块一起打包供货，提升客户订单粘性与自身综合议价能力。
目前公司光模块产品已覆盖10G到1.6T全速率，还在推进3.2T及以上的下一代产品。也是在该产品的加持下，东山精密合同负债在2026年一季度达到4.68亿元，同比大增了237%。
另一方面，光模块的价值量远高于PCB，一块800G光模块单价是其内部配套PCB的十多倍，一旦该业务放量，对公司整体利润会有拉动作用。
业绩上的变化已经说明了问题，2025年10月索尔思光电正式并入公司报表，仅仅一个季度就贡献了东山精密2025年全年22.69%的净利润。
进入2026年一季度，光模块业务持续爬坡放量，带动公司单季度净利润飙升至11.1亿元，几乎追平2025全年盈利额，新业务的赚钱能力已经得到验证。
不过，伴随全球AI算力建设提速，其光模块的产能已无法满足下游客户需求。2026年6月东山精密出手了，规划12亿美元投建光芯片、高速光模块项目，以填补产能缺口。
细心的朋友会发现，这次扩产的不只是光模块，还包括光芯片。
光芯片就是光模块的核心部件，占到成本的30%-40%，高端1.6T光模块里甚至能占到一半。而索尔思光电就能自研光芯片，技术布局同时覆盖EML与硅光两大主流路线。
特别是当下全球高端光芯片市场供给受限于磷化锢(InP)衬底的长周期特性，面临供给瓶颈时，索尔思光电这种能自给光芯片的企业就可以通过内部产能调配保障交付的稳定性。
不过，多次的收购、扩产也让东山精密背上了债务的包袱。
为拿下索尔思光电近60亿元跨境收购，叠加高端PCB、光模块两轮产能投入，公司2026年一季度末总负债突破400亿元，资产负债率达63.69%。
放眼整个PCB行业，这一负债已处于较高水平，同期沪电股份资产负债率不足49%，胜宏科技也仅有55%左右。
再者，2026年一季度，东山精密财务费用飙升至2.48亿元，同比猛涨3479%，其中利息支出达到1.41亿元，不断侵蚀着公司的经营利润。
不过，当债务压力从幕后走向前台，公司也没有坐以待毙。
2026年5月，东山精密再次递交了H股上市申请，推进“A+H”双平台布局。若成功上市，将拓宽融资渠道，其短期偿债压力也能缓解不少。
回到最开始那个问题，PCB混战，谁真正赚到了钱?
如果看当下的净利润，东山精密确实排不上号，但它手里的牌面，又是所有PCB厂商里最厚的。至于未来能否翻盘，或许等到2026年下半年高端产能释放之后，会有答案。